Bei schönstem Sommerwetter fand am 28. Juni 2005 in Frankfurt die Analystenkonferenz der GESCO AG statt. Präsentiert wurden die Zahlen zum Geschäftsjahr 2004/2005, das am 31. März 2005 abgeschlossen worden war. Für GSC Research war Matthias Wahler vor Ort und erstellte diesen Bericht.
Bericht des Vorstands
Zu Beginn seiner Ausführungen erläuterte Dr. Hans-Gert Mayrose kurz das Geschäftsmodell der GESCO AG. Als Beteiligungsgesellschaft erwirbt diese, am liebsten im Rahmen von Nachfolgeregelungen, mittelständische Industrieunternehmen mit einem Umsatzvolumen von mindestens 10 Mio. EUR. Diese Größenordnung ist notwendig, um die intensive Betreuung, die die GESCO ihren Unternehmen bieten will, auch finanziell zu rechtfertigen. Nach oben wird selten die Grenze von 50 Mio. EUR überschritten.
Erworben werden die Firmen immer mehrheitlich und wenn möglich zu 100 Prozent. Es wird dann ein neuer Geschäftsführer eingesetzt, der nach einer ein- bis zweijährigen Probezeit mit rund 20 Prozent an dem Unternehmen beteiligt wird, um sein Interesse an einem langfristigen Erfolg zu verstärken. Im Gegensatz zu vielen anderen Beteiligungsunternehmen plant die GESCO keinen Exit und bleibt selbst langfristig investiert. Die Rendite stammt aus den laufenden Erträgen.
Interessiert ist das Unternehmen laut Dr. Mayrose an den Branchen Werkzeug- und Maschinenbau sowie Kunststofftechnik. Gesucht werden etablierte, wirtschaftlich gesunde Unternehmen, die am besten in einem Nischenmarkt gut positioniert sind. Räumlich betrachtet gibt es keine harte Ausschlussregel, beachtet wird aber eine gewisse Nähe zwischen den einzelnen Beteiligungen, um die Betreuung mit einem überschaubaren Zeitaufwand zu ermöglichen. Jedes Unternehmen wird mindestens einmal im Monat von einem Vertreter der GESCO besucht.
Entsprechend der Fokussierung teilt sich das Portfolio der GESCO AG in die beiden Segmente Werkzeug- und Maschinenbau sowie Kunststofftechnik auf. Rund 80 Prozent des Volumens entfallen auf den ersten und nur 20 Prozent auf den zweiten Bereich. Die geringere Gewichtung der Kunststofftechnik ergibt sich nicht daraus, dass diese Branche weniger interessant wäre. Jedoch beliefern diese Firmen oftmals die Automobilindustrie und sind in vielen Fällen zu einem großen Teil von nur einem Kunden abhängig. Dieses Risiko einzugehen ist die GESCO AG nicht bereit, was die Zahl der Kandidaten aus diesem Segment stark begrenzt.
Das Geschäftsjahr 2004/2005 ist für die GESCO den Angaben von Dr. Mayrose zufolge entgegen dem allgemein schwachen Trend in der Branche deutlich besser als geplant verlaufen. Der Umsatz wuchs um 12,3 Prozent auf 192 Mio. EUR und das Ergebnis deutlich überproportional um 48,4 Prozent auf 6,2 Mio. EUR. Mit dazu beigetragen haben allerdings auch zwei Einmaleffekte. Zum einen war dies ein Gewinn von 0,5 Mio. EUR aus dem Verkauf einer noch verbliebenen Beteiligung aus der baunahen Industrie, von der sich die GESCO schon länger trennen wollte, und außerdem, was nicht geplant war, eine Zahlung in Höhe von 0,3 Mio. EUR aus einer strittigen Steuererstattung. Nicht zuletzt ist außerdem das vierte Quartal deutlich besser als erwartet verlaufen.
Erworben wurde im Berichtsjahr ein neues Unternehmen. Dieses war im April 2004 die Setter-Gruppe aus Emmerich, die mit Stäbchen aus Kunststoff und Papier für die Lebensmittel- und Körperpflegebranche zwar ein Massenprodukt herstellt, in diesem Bereich aber Weltmarktführer ist und über ein enormes Know-how und sehr spezielle Maschinen verfügt, so dass es sich dennoch in gewisser Weise um einen Nischenanbieter handelt. Die hohen Erwartungen konnte dieses Unternehmen bislang vollumfänglich erfüllen.
Sehr zufrieden zeigte sich der Vorstand auch mit der Entwicklung der GESCO-Aktie, die im Berichtszeitraum um 41 Prozent zugelegt und damit deutlich besser als der SDAX abgeschnitten hat. Und diese positive Entwicklung hat sich im laufenden Jahr mit einem weiteren Anstieg auf knapp 25 EUR fortgesetzt. Auch diese Marke müsste nach Meinung von Dr. Mayrose zu knacken sein, wenn sich die positive Geschäftsentwicklung fortsetzt. Interessant ist, dass sich nach wie vor 100 Prozent der Aktien im Free Float befinden.
An dieser Stelle übernahm Finanzvorstand Robert Spartmann die weiteren Ausführungen mit einer genaueren Erläuterung der Zahlen des Berichtsjahres. Zunächst informierte er die Anwesenden jedoch in einem kleinen Exkurs über die Auswirkungen der Umstellung der Rechnungslegung auf IFRS. Da die planmäßige Abschreibung auf den bilanzierten Goodwill entfällt und stattdessen jedes Jahr ein Impairment-Test durchgeführt wird, hat diese Bilanzierung eine ergebnissteigernde Wirkung. Allerdings bedeuten die Firmenwerte in wirtschaftlich schwachen Zeiten eine bilanzielle Risikoposition. In der Konsequenz droht laut Herrn Spartmann eine höhere Volatilität der künftigen Ergebnisreihen. Bei der GESCO wird dieses Risiko zum Anlass genommen, grundsätzlich möglichst wenig Goodwill in die Bilanz aufzunehmen. Zudem wurden sogar historische Goodwill-Positionen neu aufgeteilt, um weiter abschreibungsfähige Posten getrennt ausweisen zu können.
Der Finanzchef erwähnte dann nochmals die Umsatzsteigerung um 12,3 Prozent auf 192 Mio. EUR und freute sich, berichten zu können, dass das EBITDA ebenfalls um 12,1 Prozent auf 20,1 Mio. EUR gesteigert werden konnte. Dies ist laut Herrn Spartmann deshalb bemerkenswert, weil insbesondere im Maschinenbau zum Teil erhebliche Preissteigerungen zu verkraften waren, durch die sich die Rohertragsmarge reduzierte. Ein gewisser Ausgleich konnte aber durch eine verbesserte Entwicklung in der Kunststofftechnik erreicht werden.
Das EBIT legte um 16,8 Prozent auf 12,5 Mio. EUR zu, womit sich die EBIT-Marge von 6,2 auf 6,5 Prozent verbesserte. Als Grund nannte Herr Spartmann die gegenüber dem Vorjahr verringerten Abschreibungen. Deutlich verbessert hat sich auch das Finanzergebnis von minus 1,9 auf minus 0,7 Mio. EUR, was jedoch im Wesentlichen auf den Wegfall von belastenden Sondereffekten im Vorjahr zurückzuführen ist. Nichtsdestotrotz stieg das Ergebnis vor Steuern deshalb um 34,9 Prozent auf 11,9 Mio. EUR und aufgrund einer relativ verringerten Steuerlast das Konzernergebnis nach Abzug der Anteile der beteiligten Geschäftsführer sogar um 48,4 Prozent auf 6,2 Mio. EUR. "Dieses ist das beste Ergebnis der Unternehmensgeschichte", freute sich Herr Spartmann, berichten zu können. Pro Aktie wurden im Berichtsjahr 2,50 EUR nach 1,73 EUR im Vorjahr verdient.
Die Bilanzsumme hat sich aufgrund der Erstkonsolidierung der Setter-Gruppe, aber auch bedingt durch das höhere Geschäftsvolumen, um 4,8 Prozent auf 145 Mio. EUR erhöht. Gleichzeitig ist jedoch das Eigenkapital um 15,3 Prozent auf 41,8 Mio. EUR gestiegen, so dass die Eigenkapitalquote von 26,3 auf 28,9 Prozent kletterte. Sehr zufrieden zeigte sich der Vorstand auch mit der erzielten Eigenkapitalrendite vor Steuern von 28,3 (24,2) Prozent.
Die liquiden Mittel haben zwar von 14 auf 10 Mio. EUR abgenommen, dies muss aber den Angaben von Herrn Spartmann zufolge im Zusammenhang mit der umsatzbedingten Ausweitung der Vorräte von 26 auf 33 Mio. EUR und der Forderungen von 32 auf 34 Mio. EUR sowie der gleichzeitigen Rückführung der Bankverbindlichkeiten von 57 auf 53 Mio. EUR gesehen werden. Die Bilanzstruktur ist also nach wie vor gesund. Die Investitionen haben sich im Berichtsjahr auf 11,1 Mio. EUR mehr als verdoppelt. Dies liegt zum Teil an der Akquisition der Setter-Gruppe, aber auch an einer Ausweitung der Erneuerungs- und Erweiterungsinvestitionen. Vom Cashflow von 13,9 (10,8) Mio. EUR waren diese Ausgaben aber gut gedeckt.
Beim Blick auf die regionale Verteilung der Umsätze fällt der Zuwachs der Exportquote von 22,2 auf 26,8 Prozent auf. Auch dieser ist im Wesentlichen auf die Einbeziehung der Setter-Gruppe zurückzuführen, die 80 Prozent ihrer Erlöse im Ausland erwirtschaftet. Aufgeteilt nach Abnehmerbranchen haben sich keine großen Veränderungen ergeben. Der hinzugekommene Anteil des Konsumgeschäfts resultiert ebenfalls aus dem Erwerb der Setter-Gruppe.
In einem weiteren Schaubild demonstrierte der Vorstand noch einmal, wie deutlich die Planungen im Berichtsjahr übertroffen wurden. Dies liegt seiner Aussage nach weniger an einer übermäßig vorsichtigen Prognose, sondern vielmehr an dem Umsatzboom im zweiten Halbjahr, der in diesem Ausmaß nicht erwartet worden war. Die deutliche Ergebnisverbesserung auf einen neuen Rekordwert will die Verwaltung zum Anlass nehmen, der Hauptversammlung am 1. September 2005 eine Dividendenerhöhung von 0,70 EUR auf 0,90 EUR vorzuschlagen. Daraus ergibt sich selbst auf dem deutlich erhöhten Kursniveau noch eine attraktive Rendite von fast 4 Prozent.
Im laufenden Geschäftsjahr 2005/2006 hat sich die positive Geschäftsentwicklung laut Herrn Spartmann nahtlos fortgesetzt. Noch ist bei der GESCO von der schlechten konjunkturellen Lage nichts zu spüren. Allerdings zeichnen sich inzwischen Abschwächungstendenzen für das zweite Halbjahr ab, so dass davon auszugehen ist, dass sich die Entwicklung im Gesamtjahr so positiv nicht fortsetzen wird.
Nichtsdestotrotz soll der Umsatz auch in diesem Jahr weiter ansteigen. Die Planung geht von einem Zuwachs von 6,4 Prozent auf 205 Mio. EUR aus. Davon sollen 5 Prozent organisch erreicht werden, die restlichen 1,4 Prozent resultieren aus der erstmals ganzjährigen Konsolidierung der Setter-Gruppe. Das Konzernergebnis wird mit 6,6 Mio. EUR um 6 Prozent über dem Vorjahreswert erwartet, woraus sich ein Ergebnis je Aktie von 2,64 EUR errechnet. Der gegenüber dem Umsatzanstieg nur unterproportionale Ergebniszuwachs resultiert aus den positiven Einmaleffekten des Vorjahres, die natürlich nicht ständig wiederholt werden können.
Allgemeine Aussprache
Einer der Konferenzteilnehmer fragte nach den derzeitigen Plänen bezüglich neuer Akquisitionen. Eine Antwort hierzu fiel dem Vorstand nicht leicht, da sich selbst kurz vor Vertragsabschluss manchmal noch Überraschungen ergeben, durch die die Übernahme noch platzt. Allein im vergangenen Jahr ist dies nach seiner Aussage zweimal geschehen. Auch weiterhin soll bei Zweifelsfällen aber lieber auf einen Zukauf verzichtet werden, um Risiken möglichst zu vermeiden. "Qualität geht vor Quantität", betonte er. Sehr von Vorteil ist, dass die GESCO AG nicht wachsen muss, um erfolgreich zu sein. Geprüft werden mögliche Akquisitionskandidaten aber regelmäßig, und offenbar gibt es auch einige vielversprechende Unternehmen. Der Vorstand zeigte sich zuversichtlich, dass auch in 2005 die in jedem Jahr geplanten ein bis drei Übernahmen noch erreicht werden.
Eventuell soll eine erfolgreiche Übernahme als Anlass für eine kleine Kapitalerhöhung genommen werden, um die guten Bilanzrelationen beibehalten zu können. Ausgegeben werden sollen maximal 10 Prozent des Grundkapitals gegebenenfalls auch unter Ausschluss des Bezugsrechts. Platziert werden sollen diese Aktien dann bei interessierten Investoren, die gerne mit einigen Prozent bei der GESCO einsteigen würden, was über die Börse derzeit aber nur schlecht zu realisieren ist. Wie er auf Nachfrage weiter ausführte, erwartet er aus dem Ausschluss des Bezugsrechts keinen negativen Effekt auf das Kursniveau, da das Ergebnis je Aktie aufgrund des Beitrags des neuen Unternehmens nicht verwässert wird. Um eine große Kapitalerhöhung mit Bezugsrecht durchzuführen, müsste eine aggressive Wachstumsstrategie eingeschlagen werden, was aber nicht das Geschäftsmodell der GESCO ist.
Einer der Teilnehmer erkundigte sich nach einer Schmerzgrenze bei der Eigenkapitalquote oder der Verschuldung. Hier gibt es laut Herrn Dr. Mayrose keine festen Punkte. Bei einer Eigenkapitalquote von weniger als 25 Prozent würde er sich aber nicht mehr wohl fühlen, und bei der dynamischen Verschuldung nannte er einen Wert von mehr als drei. "Ein bisschen hängt dies allerdings auch davon ab, was der Kapitalmarkt erwartet", erklärte er.
Ein weiterer Analyst sah eine gewisse Gefahr in der hohen Verschuldung der GESCO AG in Schweizer Franken. Ganz überwiegend ist die GESCO-Gruppe in dieser Währung finanziert. Herr Spartmann teilte diese Bedenken jedoch nicht. Nach seiner Aussage ist das Kursrisiko sehr überschaubar, da die GESCO über einen langfristigen Kreditrahmen verfügt, der, wenn gewünscht, auch in Euro ausgenutzt werden kann. Gegebenenfalls kann die Währung also schnell gewechselt oder über ein Termingeschäft abgesichert werden. Außerdem, so ergänzte der Finanzchef, sinkt aufgrund der enormen Zinsersparnis das Risiko, je länger der Kredit läuft. Und diese Zinsersparnis ist cashwirksam, während vorübergehende Währungsverluste nicht die Liquidität belasten. Wichtig ist, dass der Kredit nicht getilgt werden muss.
Nach Meinung eines weiteren Redners stützt die Dividende derzeit den Kurs. Daher fragte er nach der künftigen Strategie, wenn sich das Kursniveau schnell noch deutlich erhöhen sollte. Wie Herr Dr. Mayrose in seiner Antwort darlegte, kann er sich nicht vorstellen, dass der Aktienkurs ohne eine weitere Ergebnisverbesserung deutlich weiter ansteigt. Legt aber auch der Gewinn entsprechend zu, hätte er kein Problem damit, auch die Ausschüttung weiter anzuheben.
Fazit
Im Geschäftsjahr 2004/2005 konnte die GESCO AG die eigenen Erwartungen und auch die des Markts deutlich übertreffen. Dies spiegelt sich in einem deutlichen Anstieg des Aktienkurses wider, der inzwischen an der Marke von 25 EUR angekommen ist. Auch auf diesem Niveau errechnet sich aus der auf 0,90 EUR erhöhten Dividende noch eine attraktive Rendite von fast 4 Prozent. Zwar sind derzeit beim Geschäft erste Abschwächungstendenzen zu spüren, nichtsdestotrotz sollen Umsatz und Ergebnis von dem schon hohen Ausgangsniveau aus noch weiter gesteigert werden. Bei einem erwarteten Ergebnis je Aktie von 2,64 EUR liegt das KGV damit immer noch bei weniger als 10. Weitere Kurssteigerungen dürften zu erwarten sein.
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