Die GSC Portfolio AG hatte für den 21.7.2011 zu ihrer diesjährigen ordentlichen Hauptversammlung in das Hotel NIKKO nach Düsseldorf eingeladen. Etwa 50 Aktionäre und Gäste hatten sich dort eingefunden, darunter Matthias Wahler für GSC Research, um sich über die Performance der Beteiligungsgesellschaft zu informieren.
Der Aufsichtsratsvorsitzende Hans Rudi Küfner eröffnete die Versammlung um 11 Uhr und erläuterte die Formalien. In diesem Zusammenhang informierte er auch über die Gegenanträge von Person Wilm Diedrich Müller. Ferner teilte der Versammlungsleiter mit, dass die Entlastung von Alleinvorstand Alexander Langhorst wie einvernehmlich zwischen Aufsichtsrat und Vorstand vereinbart vertagt werden soll und kündigte an, dass der Vorstand diesen Sachverhalt im Rahmen der Vorstandsausführungen später noch näher erläutern wird.
Nach diesen einleitenden Ausführungen erteilte Herr Küfner dem Vorstand das Wort.
Bericht des VorstandsEinleitend freute sich Herr Langhorst, trotz der unerfreulichen Terminkollision mit der Hauptversammlung der GESCO AG eine ganze Reihe von Aktionären begrüßen zu können. Speziell hieß er auch seinen ehemaligen Vorstandskollegen Thomas Mariotti willkommen, der sich ebenfalls zu der Veranstaltung eingefunden hatte.
Zunächst sprach der Vorstand dann einige Worte zur Aufstellung der GSC Portfolio AG, die im April 2007 gegründet worden war und die nach zwei Kapitalerhöhungen nun über ein Grundkapital von 1,25 Mio. Euro verfügt, das in 250.000 Aktien eingeteilt ist. Investiert wird in ausgewählte Nebenwerte im deutschsprachigen Raum und mit dem Schwerpunkt auf solide Rendite-, Wachstums- und Value-Titel, die mittel- bis langfristig gehalten werden.
Zum Teil ergänzt der Vorstand das Portfolio um interessante Sondersituationen und Abfindungsspekulationen. Dieses Geschäft ist Herrn Langhorst zufolge nach der neuen Rechtsprechung, die nicht gerade zum Vorteil der Minderheitsaktionäre war, aber nicht mehr so spannend. Eine Aufstellung der wichtigsten Titel, die sich jeweils im Depot befinden, wird monatlich veröffentlicht, womit eine hohe Transparenz gegeben ist.
Für die Auswahl der Werte greift das Management auf das Know-how von GSC Research zurück. Wie der Vorstand erklärte, geschieht dies über einen Vertrag mit der GSC Holding AG, der eine monatliche fixe Pauschale von 0,1 Prozent des Nettoinventarwerts sowie eine 10-prozentige Erfolgsbeteiligung nach dem High-Water-Mark-Prinzip vorsieht. In dieser Pauschale sind alle Kosten mit Ausnahme der Hauptversammlung und des Rechnungswesens enthalten.
Anschließend erläuterte Herr Langhorst die wichtigsten Positionen der Bilanz, die sich in der Summe auf 1,80 (Vj.: 1,63) Mio. Euro ausgedehnt hat. Die Wertpapiere des Anlagevermögens verminderten sich durch die Veräußerung einiger Positionen auf 1,35 (1,49) Mio. Euro. Im Gegenzug erhöhte sich der Kassenbestand deutlich auf 354 (5) TEUR. Die sonstigen Wertpapiere enthalten nach Aussage des Vorstands Positionen, die kurzfristig gehalten werden sollen und deshalb ins Umlaufvermögen gebucht werden.
Nach wie vor nimmt das Unternehmen keinerlei Bankverbindlichkeiten in Anspruch. Die Passivseite besteht daher fast komplett aus Eigenkapital, das sich im Geschäftsjahr 2010 auf 1,78 (1,62) Mio. Euro erhöht hat. Erstmals weist die Bilanz überdies eigene Anteile auf. Auf dieses Thema ging Herr Langhorst später noch näher ein. Der Bilanzgewinn stellt sich auf 429 (235) TEUR.
Da die Gewinn- und Verlustrechnung bei einer Beteiligungsgesellschaft keine große Aussagekraft besitzt, präsentierte der Vorstand im Folgenden eine umgegliederte Aufstellung mit den wichtigsten Positionen. Demnach reduzierten sich die Verkaufserlöse aus den Wertpapieren leicht auf 0,98 (1,02) Mio. Euro, die realisierten Kursgewinne konnten bei Einstandspreisen von 754 (895) TEUR jedoch auf 229 (128) TEUR nahezu verdoppelt werden.
Die Erträge aus den Wertpapieren, sprich die Dividendenzahlungen, verminderten sich auf 54 (67) TEUR. Dies liegt nach Aussage von Herrn Langhorst aber lediglich daran, dass die Leistungen aus dem steuerlichen Einlagenkonto nicht in dieser Position enthalten sind, vielmehr werden diese mit den Anschaffungskosten verrechnet. Die Zu- und Abschreibungen saldierten sich im Berichtszeitraum auf 37 (86) TEUR.
Deutlich höher fielen mit 105 (46) TEUR die Verwaltungskosten aus. Dies resultiert laut Herrn Langhorst aus der erfreulichen Entwicklung des Net Asset Value (NAV), der erstmals zur Zahlung einer Performance-Fee führte. Das Ergebnis der gewöhnlichen Geschäftstätigkeit ergibt sich mit 217 (235) TEUR, und der Jahresüberschuss stellt sich auf den gleichen Wert.
Sehr gerne teilte der Vorstand dann mit, dass der innere Wert der Aktie, also der NAV (Net Asset Value), im vergangenen Jahr um 22,8 Prozent gestiegen ist. Zum vierten Mal in Folge lag die Performance damit über der des DAX. Der SDAX entwickelte sich im Jahr 2010 noch besser. Dafür hatte dieser zuvor in der Krise allerdings auch weitaus stärker Federn lassen müssen.
Am Tag vor der Hauptversammlung lag der NAV der GSC Portfolio-Aktie laut Auskunft von Herrn Langhorst bei 11,24 Euro. Dies bedeutet seit Jahresbeginn erneut ein Plus von 6,1 Prozent, womit die Performance weit besser als bei den Vergleichsindizes war. Interessant fand Herr Langhorst auch einen Blick auf die längerfristige Entwicklung.
So hat der innere Wert der GSC Portfolio-Aktie seit dem Start Mitte 2007 saldiert um 12,4 Prozent zugelegt, während der DAX und der SDAX mit minus 10 bzw. minus 18 Prozent noch tief im Minus notieren. Dies wertet Herr Langhorst als guten Erfolg, nachdem die ersten Investitionen getätigt wurden, als der DAX nahe seiner Höchststände bei über 8.000 Punkten notierte. Der Vorstand sieht dies als Bestätigung der eingeschlagenen Strategie.
Im Aktienkurs schlägt sich dieser Erfolg zum Bedauern von Herrn Langhorst nur teilweise nieder. Zwar hat sich der Kurs in letzter Zeit deutlich nach oben entwickelt, trotz der sehr transparenten Berichterstattung hat die GSC Portfolio AG jedoch wie viele Beteiligungsgesellschaften das Problem, dass die Aktie mit einem recht hohen Abschlag zum inneren Wert gehandelt wird.
Im vergangenen Jahr hat Herr Langhorst deshalb erstmals versucht, diesen Abschlag durch den Rückkauf eigener Aktien zu verringern. Insgesamt hat er dabei 16.079 Stücke entsprechend einem Anteil von 6,4 Prozent am Grundkapital zu durchschnittlich 8,54 Euro erworben. Einen Teil der Papiere hat er in der Folgezeit wieder abgegeben, als ausreichend Nachfrage bestand. Aktuell befinden sich noch 3.728 eigene Aktien im Bestand der Gesellschaft.
Wie gewohnt stellte der Vorstand im Folgenden einige Positionen aus dem Portfolio näher vor. Dabei begann er mit der Schaltbau AG, die im Portfolio der Gesellschaft schon länger mit Aktien und Genussscheinen vertreten ist und die insgesamt die größte Gewichtung einnimmt. Als Zulieferer im Bus- und Bahnbereich ist dieses Unternehmen ohne Probleme durch die Krise gekommen und besticht dank der langen Projektlaufzeiten der Branche mit einer hohen Planbarkeit.
Für das laufende Jahr erwartet das Management einen deutlichen Zuwachs bei Umsatz und Ergebnis. Mittelfristig geht der Vorstand von einer Steigerung des Gewinns je Aktie auf 11 Euro aus. Nach langem Warten ist der Aktienkurs in den letzten Monaten nun endlich ins Laufen gekommen. Mit einem 2011er-KGV von 9,5 ist die Aktie laut Herrn Langhorst aber immer noch attraktiv bewertet. Der Genussschein weist mit 8,3 Prozent ebenfalls eine hohe Rendite auf.
Als zweite Position griff der Vorstand die Sixt AG heraus. Der bekannte Autovermieter ist zwar recht konjunktursensitiv und hatte in 2009 mit einem deutlichen Umsatz- und Ergebniseinbruch zu kämpfen. Die Münchner schrieben aber durchweg schwarze Zahlen, und in 2010 konnte das Unternehmen die Erlöse schon wieder auf das Vorkrisenniveau anheben und das Ergebnis erheblich verbessern.
Zusätzliches Potenzial eröffnet nach Einschätzung von Herrn Langhorst langfristig das Thema Carsharing, das Sixt nun neu ins Programm aufgenommen hat. Aber auch ohne diesen Effekt ist das Unternehmen gut unterwegs. So konnte das Ergebnis im ersten Quartal 2011 mehr als verdreifacht werden, und die Aktie ist mit einem geschätzten KGV von 7,9 sehr interessant bewertet.
Als drittes Beispiel führte Herr Langhorst die Advanced Inflight Alliance AG (AIA) an. Dieses Unternehmen ist Weltmarktführer im Bereich der On-Board-Unterhaltung in Flugzeugen und verfügt über eine solide Bilanz und ein krisenerprobtes Geschäftsmodell. Für eine gewisse Unruhe sorgte bei der AIA im vergangenen Jahr der überraschende Managementwechsel. Die daraus folgenden Rechtsstreitigkeiten sind mittlerweile aber in einem Vergleich beigelegt worden.
Sehr positiv wertet Herr Langhorst bei der AIA die deutliche Verschlankung der Kostenstrukturen, die sich bereits in deutlich steigenden Gewinnen niedergeschlagen hat. Großes Potenzial eröffnen überdies die massiven Investitionen in neue Produkte, die sich jetzt langsam in den Umsätzen niederschlagen. Die Übernahme zweiter Filmrechtehändler wertet der Vorstand ebenfalls positiv.
Bereits für das laufende Jahr erwartet Herr Langhorst einen Gewinn von 0,51 Euro je Aktie, woraus sich ein sehr günstiges KGV von 6,1 errechnet, das sich in den nächsten Jahren noch weiter reduzieren sollte. An der jüngsten Kapitalerhöhung hat die GSC Portfolio AG voll teilgenommen und noch zusätzlich Stücke im Rahmen des Überbezugs erworben.
Schließlich sprach der Vorstand noch einige Worte zur SKW Stahl-Metallurgie Holding AG, deren Aktien sich ebenfalls im Depot der GSC Portfolio AG befinden. Hierbei handelt es sich um den führenden Spezialchemiehersteller für Fülldrähte und Roheisenentschwefelung, der natürlich unter dem dramatischen Einbruch der Stahlbranche gelitten hat. Dank der sehr flexiblen Kostenstruktur rutschte das Ergebnis aber dennoch nur leicht ins Minus.
Sehr spannend findet Herr Langhorst, dass die SKW mit der Übernahme von neuen Werken in Brasilien, Schweden, Bhutan und Russland in völlig neue Umsatzregionen vorstoßen wird. Trotz der Kosten für die Ingangsetzung wird dies bereits in diesem Jahr zu einem Ergebniszuwachs führen, und für 2012 erwartet Herr Langhorst einen Gewinnsprung. Mit einem Kurs nahe dem Buchwert und einem einstelligen KGV hält er die Aktie deshalb für unterbewertet.
Abschließend zählte der Vorstand einige Gründe auf, die für ein Investment in die GSC Portfolio-Aktie sprechen. Zunächst führte er dabei die hohe Transparenz mit dem monatlichen Ausweis des NAV und der größten Werte im Depot an. Zudem ist die Kostenstruktur durch den bestehenden Vertrag mit der GSC Holding AG moderat, und zugleich kann aufgrund der engen Zusammenarbeit auf das große Know-how von GSC Research zurückgegriffen werden. Dank der sorgfältigen Auswahl der Aktien sieht der Vorstand große Renditechancen bei begrenztem Risiko.
Vor Beendigung der Vorstandsrede erläuterte Herr Langhorst, wie bereits eingangs angekündigt, warum die Entlastung seiner Person vertagt werden soll. Wie dieser darlegte, kam es bedingt durch eine Verkettung unglücklicher Umstände zu Verzögerungen bei der Einreichung der Steuererklärungen durch den Steuerberater der Gesellschaft beim zuständigen Finanzamt. Vorstand und Aufsichtsrat haben deshalb einvernehmlich entschieden, seine Entlastung zu vertagen, bis die endgültigen Steuerbescheide bei der Gesellschaft vorliegen.
Ergänzend führte Herr Küfner aus, dass die Unterlagen derzeit vom Finanzamt bearbeitet werden. Der Aufsichtsrat geht davon aus, dass dieses Thema völlig unkritisch ist. Höchstvorsorglich soll die Entlastung des Vorstands aber dennoch verschoben werden. Der Steuerberater wurde nach seiner Aussage inzwischen gewechselt.
Allgemeine AusspracheDie erste Wortmeldung kam von Rechtsanwältin Marion Kostinek als Vertreterin der Investors Communication Group e.V. (ICG) aus Frankfurt. Diese beglückwünschte den Vorstand zu dem hervorragenden Ergebnis, das sich in einem Plus des NAV von stattlichen 22,8 Prozent manifestiere. „Da kommt Freude auf“, bemerkte sie anerkennend.
Nachdem sich im Jahresabschluss mittlerweile ein schöner Bilanzgewinn findet, stellt sich für Frau Kostinek so langsam die Frage nach einer Dividende. „Natürlich ist dies ein spannendes Thema“, entgegnete hierauf Herr Langhorst. Dieser will aber noch abwarten, bis das Eigenkapital den Betrag von 2,3 Mio. Euro erreicht hat, der sich aus sämtlichen Einzahlungen ergibt. Sobald dies der Fall ist, will er die Ausschüttung einer Dividende ernsthaft in Erwägung ziehen.
Weiterhin bat die Rechtsanwältin um eine Aussage zu den stillen Reserven, die der Vorstand vor einem Jahr mit rund 440 TEUR beziffert hatte (siehe hierzu auch den HV-Bericht 2010 von GSC Research). Mit Stand 31.12.2010 waren es laut Herrn Langhorst etwa 780 TEUR, und aktuell sind es nach seiner Schätzung um die 940 TEUR. Wenn dieser Betrag komplett realisiert würde, hätte das Eigenkapital den Stand erreicht, den er als Voraussetzung für eine Dividendenzahlung sieht. Eine Veräußerung der Positionen steht derzeit jedoch nicht an.
Als ein gewisses Risiko erachtet Frau Kostinek, dass die Gesellschaft nur von einem Vorstand geführt wird. Ihrer Meinung nach könnte es zum Teil daran liegen, dass die Aktie mit einem deutlichen Abschlag zum NAV gehandelt wird. Nun wollte sie wissen, ob es Überlegungen gibt, den Vorstand wieder auf zwei Personen auszuweiten, zumal Herr Langhorst ausweislich des Geschäftsberichts auch noch als Vorstand der Vitro Laser Technologies AG fungiert.
Wie Herr Langhorst in seiner Antwort darlegte, ist mit seiner Tätigkeit für die Vitro AG keine Arbeitsbelastung verbunden. Bis zum Abschluss des Insolvenzverfahrens nimmt er diese Position nur noch offiziell ein. Im Übrigen bestätigte er, dass er als Alleinvorstand der GSC Portfolio AG natürlich mehr zu tun hat, als dies bei Unterstützung durch Herrn Mariotti der Fall war. Noch seien die Aufgaben aber zu bewältigen, und gegebenenfalls werde er sich mit seinen Wünschen an den Aufsichtsrat wenden.
Weiterhin informierte Herr Langhorst auf Nachfrage der ICG-Vertreterin, dass er von der GSC Portfolio AG überhaupt kein Gehalt bezieht, vielmehr wird er im Rahmen des Vertrags von der GSC Holding AG zur Verfügung gestellt. Dass sich die zu entrichtenden Verwaltungskosten auf 78 (27) TEUR fast verdreifacht haben, resultiert nach seiner Aussage zum einen aus dem höheren Depotvolumen und außerdem aus der erstmals zu zahlenden Performance-Fee. Wie sich der Wert in diesem Jahr entwickeln wird, konnte der Vorstand nicht abschätzen.
Als Nächster trat Kleinaktionär Dieter Erwin Strobel ans Rednerpult. Auch dieser sprach dem Vorstand seinen Dank für die geleistete Arbeit aus und äußerte seine Freude, dass der NAV inzwischen deutlich über dem Ausgabekurs der Aktie von 10 Euro notiert. Herr Strobel wertete dies als Erfolg, nachdem mit dem Start des Geschäfts Ende 2007 ein denkbar ungünstiger Zeitpunkt erwischt worden war. Wie Herr Langhorst hierauf klarstellte, liegt der gewichtete Ausgabekurs bereinigt um die beiden Kapitalerhöhungen sogar nur bei rund 9,30 Euro.
Spannend fand Herr Strobel die Frage, wie im NAV die Nachbesserungsrechte angesetzt sind. Frau Kostinek hatte dieses Thema ebenfalls angesprochen, nachdem sich ihrer Meinung nach daraus jederzeit eine positive Überraschung für das Ergebnis ergeben könnte. In seiner Antwort teilte der Vorstand mit, dass die Nachbesserungsrechte aus dem Squeeze-out von DBV Winterthur, HypoVereinsbank und ComputerLinks mit 0,32 Euro im NAV enthalten sind. Inwieweit er dies bei der Bewertung berücksichtigen will, könne jeder Aktionär selbst entscheiden.
Ferner erkundigte sich Herr Strobel nach den Plänen für eine Kapitalerhöhung. Eine Ausweitung des Portfoliovolumens schien ihm unbedingt sinnvoll zu sein. Nach Auskunft von Herrn Langhorst werden immer wieder Überlegungen in diese Richtung angestellt. Bei dem hohen Abschlag zum NAV wäre dies seiner Meinung nach jedoch nur schwer vermittelbar. Das Thema stehe aber nach wie vor auf der Agenda.
Weiter informierte der Vorstand auf Nachfrage des Aktionärs, dass mit dem Rückkauf eigener Aktien ein Signal gesetzt werden sollte. Wie sich herausstellte, haben dies aber einige Anleger genutzt, um sich von ihren Positionen zu trennen, womit das Vorhaben nicht viel brachte. Als wieder Nachfrage zu verzeichnen war, hat der Vorstand deshalb wieder Stücke abgegeben. Künftig will er mit diesem Thema vorsichtiger umgehen.
Um ein größeres Depotvolumen zu erreichen, regte Herr Strobel eine Verschmelzung mit der Value-Holdings International AG an, die ein vergleichbares Geschäftsmodell verfolgt und zum Teil in dieselben Werte investiert. Schließlich halte die Value-Holdings AG als deren Großaktionärin mittlerweile auch bei der GSC Portfolio AG eine Sperrminorität. Ein solcher Schritt würde seiner Meinung nach die Aufmerksamkeit der Anleger erhöhen.
Zu diesem Thema äußerte sich Herr Geiger, der als Vorstand der Value-Holdings AG einen Platz im Aufsichtsrat innehat. Dieser bestätigte, dass das Geschäftsmodell der beiden Unternehmen sehr vergleichbar ist und dass sich im Portfolio viele Überschneidungen finden. Konkrete Pläne betreffend eine Verschmelzung bestünden dennoch nicht. Er sei jedoch offen für dieses Thema, wenn dies von den Aktionären gewünscht werden sollte.
Eine dritte Wortmeldung kam von Manfred Klein aus Saarbrücken. Dieser zeigte sich sehr überrascht von dem Vorschlag, die Entlastung des Vorstands zu vertagen und erkundigte sich, wann die Gremien dies mit welcher Besetzung beschlossen haben und ob es abweichende Meinungen gegeben hat.
Wie Herr Küfner hierauf darlegte, hat der Aufsichtsrat in einer Sitzung am 6.7.2011 entschieden, der Hauptversammlung dieses Vorgehen vorzuschlagen. Alle Mitglieder haben an dieser Besprechung teilgenommen. Im Nachgang hat Herr Langhorst dann einen neuen Steuerberater beauftragt.
AbstimmungenNach dem Ende der Debatte gab Herr Küfner die Präsenz auf der Hauptversammlung bekannt. Vom Grundkapital der Gesellschaft in Höhe von 1,25 Mio. Euro, eingeteilt in 250.000 Aktien, waren demnach 126.395 Aktien entsprechend 50,56 Prozent vertreten. Alle Beschlüsse wurden einstimmig bzw. bei TOP 2 bis TOP 4 bei 500 Gegenstimmen seitens Herrn Müller gefasst.
Im Einzelnen beschlossen wurden der Vortrag des Bilanzgewinns auf neue Rechnung (TOP 2), die Entlastung von Vorstand (TOP 3) und Aufsichtsrat (TOP 4), die Festsetzung der Aufsichtsratsvergütung mit 1.000 Euro für das einfache Mitglied (TOP 5) und die Aufnahme der Regelung betreffend die Aufsichtsratsvergütung in die Satzung (TOP 6).
Nach knapp zwei Stunden war die Versammlung beendet.
FazitDie GSC Portfolio AG hat sich auch im Geschäftsjahr 2010 positiv entwickelt. Mit einem Anstieg des NAV (Net Asset Value) um 22,8 Prozent performte das Depot erneut besser als die meisten Indizes. Aktuell liegt der NAV der Aktie bei 11,24 Euro. Seit dem Start Ende 2007 hat der innere Wert damit um 12,4 Prozent zugelegt, während DAX und SDAX noch tief im Minus liegen - die Strategie, auf solide Rendite-, Wachstums- und Value-Werte zu setzen, hat sich also bewährt.
Auf den Aktienkurs hat der Erfolg allerdings nur zum Teil durchgeschlagen. Noch immer notiert die Aktie mit einem Abschlag von rund 15 Prozent auf den NAV, was in Anbetracht der hohen Transparenz nicht so recht nachzuvollziehen ist. Mit diesem Problem haben allerdings die meisten Beteiligungsgesellschaften zu kämpfen. Positiv formuliert eröffnet sich damit für den Anleger die Möglichkeit, in ein Portfolio mit interessanten Nebenwerten mit einem kräftigen Discount zu investieren.
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Veröffentlichungsdatum:
25.07.2011
-
13:08
Redakteur:
mwa
